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生保、ROE信奉に潜むワナ

2015年5月21日(木)

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生命保険各社が5月中旬から新年度の資金運用を本格スタートする。低金利が長引く中、保険契約者に約束した1%程度の運用利回りを確保するために日本株を買い増す見込みだ。有望企業を選別するためにROE(自己資本利益率)と呼ばれる投資指標を用いるが、ROEの過信にはワナも潜む。
生保各社が見通す来年3月末の日経平均株価
日本生命 1万9500円
第一生命 2万1000円
明治安田生命 2万1000円
住友生命 2万500円
三井生命 2万1000円
太陽生命 2万2000円
大同生命 2万1500円
朝日生命 2万500円
富国生命 2万円

 「まるでクジラに引っ付くコバンザメのようだね」。東京・兜町の証券街では生保の運用方針を巡り、こんな冗談が飛び出している。「クジラ」は140兆円規模(2014年末時点)の公的年金を動かす年金積立金管理運用独立行政法人(GPIF)を指す。「コバンザメ」はGPIFと似たような投資行動をとりがちな生保を意味している。

 GPIFは従来12%だった日本株の配分比率を25%に引き上げる方針を打ち出している。昨年末は20%弱まで買い増した。生保の運用規模は42社ベースで計366兆円(昨年末時点、時価ベース)。このうち株式は20兆円(6%)に過ぎない。1ポイント増やせば3兆円の影響があり、日銀が実施しているETF(上場投資信託)の年間購入額3兆円とほぼ同じ規模になる。生保がGPIFや日銀に追随して日本株を買い増せば株式相場全般への影響も大きい。

 では生保などのような投資尺度を用いて日本株の買い増そうとしているのか――。有力な手がかりの一つがROE(自己資本利益率)だ。

 生保は顧客と保険契約を結んでいるため、運用方針も10年単位で取り決めている。日本生命保険の場合、株式の平均保有期間は34年程度という。このため10年単位で収益の伸びしろが大きな企業を探すために、ROEを有力なツールのひとつに見出そうとしている。日生は「例えばROEが一定期間で5%を割り込んだ企業やROEのトレンド自体が下がっている企業は投資対象から外すことを検討する」(佐藤和夫・財務企画部長)という。

 生保のROE重視は、安倍政権が成長戦略の一環で企業にROEの底上げを促していることと無縁ではない。一橋大学の伊藤邦雄教授によると、日本企業のROEは平均8%程度。2015年3月期に過去最高益を稼ぎ出したトヨタ自動車でさえ10%強に過ぎず、欧米の10~15%に比べ大きく見劣りする。

 運用成績を上げるため生保が投資先の経営陣に直接働きかける動きも相次ぎそうだ。住友生命保険はROEや配当性向が低く、対話を通じて企業価値を高められそうな企業200社を訪問する方針を打ち出した。投資家である生保と投資先企業の経営者が直接、話し合うことで投資機会を引き出す狙いがある。議決権行使の指針も改め、取締役会への出席が不十分な社会取締役の選任には原則賛成しない。業績不振にもかかわらず役員報酬を引き上げる議案にも原則として賛同しないという。

 太陽生命保険、大同生命保険は「ROEに基づいた新たな議決権行使の基準を設ける可能性がある」という。

 しかし投資対象の絞り込みや投資先企業への助言に向け万能な投資尺度に見えるROEにも落とし穴が潜む。それはROEが純利益を自己資本で割って算出されるため、投資先企業にとっては値を大きくするに?純利益を極大化する?自己資本を極小化する――という二者択一に陥りやすいからだ。

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「生保、ROE信奉に潜むワナ」の著者

清水 崇史

清水 崇史(しみず・たかし)

日経ビジネス記者

98年早稲田大学大学院修了、通信社を経て日本経済新聞社に入社。証券部で機械・プラント、海運・空運などを中心に取材。2013年4月から日経BP社に出向。総合商社、金融マーケットを担当。

※このプロフィールは、著者が日経ビジネスオンラインに記事を最後に執筆した時点のものです。

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